Förvärv och fusioner

Forsk-
ningen kring förvärv och sammanslagningar har intensifierats och rönen är intres-
santa och nödvändiga att känna till för personer som överväger strukturaffärer.
Nedan återges forskningsrönen i punktform utan angivande av källa.

• Generellt sett skapas inga värden genom fusioner och förvärv. Jämförelser av aktiekurser och värden före sammanslagningen och efter visar att båda parter förlorar – dock förlorar köparen avsevärt mer än säljaren. Observera att detta är generella rön och ingalunda gäller alltid och för all framtid.
• Vinnaren i budgivningar har genomgående en tendens att betala ett för högt pris – som sedan inte kan försvaras inom den nya konstellationen. På engelska kallas detta ” winner’s curse”, fritt översatt vinnarens förbannelse. Det framstår som så angeläget att genomföra transaktionen att säljaren accepterar ett pris som inte kan försvaras.
• 64 procent av förvärv och sammanslagningar visar en efterkalkyl som avsevärt understiger förkalkylen i termer av värdeutveckling på de sammanslagna verksamheterna.
• En genomgång av ett stort antal sammanslagningar av banker i världen visar i korthet följande dystra bild:

 1. Ägarnas innehav har inte stigit i värde.
 2. De anställda har inte fått högre löner eller blivit fler.
 3. Kunderna har inte fått bättre villkor.

• Synergi utgör en viktig bov i dramat. I förväg angivna synergier i form av högre intäkter och/eller lägre kostnader uppfylls oftast inte. Läs mer under Synergi.

 
Detta är statistik och behöver ingalunda gälla i det enskilda fallet. Försiktighet
och kunskaper anbefalles dock.
Förvärv är en vanlig metod för tillväxt och har en blandad motivstruktur.
Genom att köpa en rörelse eller aktier i ett bolag åstadkommer man en språng-
vis tillväxt till skillnad mot organisk tillväxt som innebär en successiv expansion
relaterad till resurser som man skapar i den egna rörelsen.

Det finns en hel del forskning om förvärv som metod för företagsutveckling.
Forskningen visar att säljaren i det helt övervägande antalet fall är den mer
nöjda parten, men köparen i skrämmande stor utsträckning är missnöjd med
förvärvet. Teknikerna för förvärv och processen att förvalta förvärv har utveck-
lats starkt under senare år, inte minst i Sverige. Därför lyckas man numera i
allmänhet undvika de vanligaste fallgroparna av typen resultat som är onormalt
höga på grund av tillfälliga förhållanden.

Man talar ibland om ” suffléföretag”, dvs. bolag vars vinstnivåer drivits upp
med hjälp av en kostnadsreduktion som är långsiktigt ohållbar och skadlig för
verksamheten. Kortsiktigt kan man tänka sig att åstadkomma avsevärda vinst-
ökningar genom att bromsa alla utvecklingskostnader, såväl för produkter som
för personal och marknadsutveckling.

En fallgrop i samband med förvärv är köparens benägenhet att alltför snabbt
försöka anpassa en verksamhet till den egna affärsstrukturen, utan att ta till-
räcklig hänsyn till de faktorer som givit framgång före förvärvet. Förutom att
köparen tenderar att våldföra sig på affärsidén är risken stor att de driftigaste
människorna inom den förvärvade verksamheten slutar och i värsta fall går till
konkurrenten.

En väsentlig fallgrop är den stora och ofta förbisedda effekten på balansräk-
ningen i samband med förvärv. Det förvärvande företaget måste räkna  ROIC
(Return On Invested Capital). Den kapitalkostnad samt riskpremie som sam-
mantaget utgör räntekostnaden för förvärvet kan förvandla en till synes lukrativ
affär till förlust. På grund av aktiemarknadens krav på ledare för likvida företag
att återinvestera kassan finns en tendens att bortse ifrån effekterna på balans-
räkningen. Själva förvärvet ses inte sällan som framgång för en VD varvid de
sammantagna effekterna inte sällan döljs.

Även om en företagssammanslagning leder till totalt sett minskade kostnader så
bortser man ofta från de kostnader som själva sammanslagningen medför. Inte-
grationen av två företag drar ofta med sig omfattande extra kostnader som inte
sällan döljs som engångskostnader då de anställda kämpar för att slå samman
inkompatibla systemlösningar eller kämpar om befattningar och prestige.
Intäktsökningar ingår ofta som ett viktigt led i en fusions- eller förvärvs-
kalkyl. Vanligast är att stora sammanslagningar förväntas ge möjligheter till
korsförsäljning (cross-selling). När exempelvis American On Line (AOL) köpte
 
Time Warner så skulle bolagen sälja varandras annonser och prenumerationer.
Bl.a. skulle Time Warner leverera AOL via sitt kabelnät. Samma förväntan
präglade sammanslagningen mellan  City Corp och Travelers där City skulle sälja
försäkringar för Travelers och mäklartjänster till miljontals kunder. Samtidigt
skulle Travelers sälja banktjänster till sina kunder. Korsförsäljning förekommer
visserligen, men nästan aldrig i den omfattning som initiativtagarna till förvärv
eller fusioner tror.
 
Man kan urskilja fem bevekelsegrunder för förvärv:

• Att fylla ett tomrum i en portfölj.
• Att placera likviditet.
• Att stärka en affärsenhet.
• Att få makt.
• Tillväxt och förändring.

De psykologiska drivkrafter som leder till strukturella förändringar har man
under senare år börjat förstå allt bättre. Rationaliteten i motivbilden är ofta
ofullständig varför många transaktionsaffärer kan förstås endast om man adderar
ett stort mått individpsykologi. Människor vill i allmänhet växa, få större makt
och ha inflytande över fler människor och mer kapital. Detta är en naturlig och
ofta legitim drivkraft. Om den inte funnits skulle den industriella utvecklingen
inte varit så gynnsam under de senaste hundra åren.

I den forskning som ligger till grund för boken Good To Great – ledd av Jim
Collins vid Denver University – framgår att de företag som varit framgångsrika
kontinuerligt över lång tid endast i undantagsfall gjort strukturaffärer. Förvärv
och fusioner skapar rubriker och riktar strålkastarna mot ledningen. De företag
Jim Collins identifierat som långsiktigt mest framgångsrika har inte alls samma
höga igenkänning utan har under lång tid växt organiskt utan spektakulära
åtbörder. Exempel på ett sådant företag i Sverige är  Scania som under årtion-
den varit världens lönsammaste producent av tunga lastfordon – utan att några
struktur affärer gjorts – eller IKEA. Pietetsfull drift och organiskt tillväxt i den
egna verksamheten är sålunda ett oöverträffat framgångsrecept.

Skillnaden mellan att vara ” affärschef” och ”portföljchef” är betydande och inte
alltid förstådd. Chefen för en affärsenhet kan arbeta med organisk tillväxt och
effektivisering i form av produktutveckling, förbättrade produktionsmetoder,
kostnads- och kapitalrationalitet, marknadsföring m.m. Om denna person
befordras till portföljchef – dvs. ansvarig för en grupp affärsenheter samman-
hållna av ett gemensamt ägande – förändras handlingsutrymmet dramatiskt.
Portföljchefen har nu andra personer som ansvarar för utvecklingen i enheterna.
De sätt som chefen kan visa sig handlingskraftig på är att göra strukturaffärer.

Bengt Karlöf publicerat 2008-01-29